A Napi Gazdaság hétfői számának cikke

Egyre több szó esik a Magyarország iránti befektetői bizalom gyengüléséről, azonban ez egyelőre leginkább a forint árfolyamát vizsgálva szembeszökő. Ott egyértelműen országspecifikus tényezőknek tudható be a régión belüli alulteljesítés, érthetőbben fogalmazva az a tény, hogy a forint nemcsak a vezető devizákhoz, de régiós társaihoz (lengyel zloty, román lej, cseh korona) képest is gyengült. Az állampapírpiacon első ránézésre nagyobb baj még nincs, a tüzetes elemzés azonban itt is komoly problémákat vetít előre. Ami nyilvánvaló ebből, az a tizenkét hónapos diszkontkincstárjegyek legutóbbi, október 27-én tartott aukciójának teljes kudarca, azaz hogy ekkor a gyenge − és bizonyosan nem tudhatóan, de a körülményekből logikusan feltételezve magas hozamszinten megnyilvánuló − kereslet miatt az ÁKK úgy döntött, egyáltalán nem allokál papírokat az érdeklődőknek.

Ennél sokkal kevésbé tűntek aggályosnak a múlt heti aukciók, azonban ebből hiba lenne arra következtetni, hogy rendbe jöttek a dolgok. A gondok jele ugyanis maga a volumenében gyenge, ráadásul magas hozamszinten jelentkező kereslet. Erre a kibocsátó kétféleképpen reagálhat. Teheti azt, amit a már említett aukción tett, azaz egyáltalán nem értékesít értékpapírt. Ennek előnye, hogy nem derül ki, valójában milyen hozamszint mellett is lett volna kereslet a papírok iránt, valamint az aukciós kínálat sem nyomja a piacot, azaz nem kergeti felfelé a hozamokat. Sőt, a kielégítetlenül maradt kereslet − legalábbis részben − a másodpiacra terelődik, ahol szerencsés esetben még csökkentheti is a hozamokat. A megoldás hátránya viszont, hogy ahogy az értékesítés, úgy értelemszerűen az állam számára egyébként szükséges bevétel befolyása is későbbre tolódik.

Márpedig az államháztartás folyamatos finanszírozási igénye miatt a "rossz ár esetén nem adunk el" modell csak ideig-óráig működtethető, azaz ha tartósan rossz árak vannak, akkor nincs más választás, mint felülvizsgálni ezt a stratégiát és áttérni a másikra, ami a múlt heti aukciókat jellemezte. Ennek lényege, hogy az árban-volumenben nem megfelelő aukciós kereslet esetén is eladnak papírokat, legfeljebb kevesebbet, netán csak annyit, ami okvetlenül szükséges. Ez a módszer nem dacol a kibocsátó számára kellemetlen piaci folyamatokkal, hanem azokat kényszerűségből elfogadva tompítani igyekszik a hatásokat. Ilyenkor a hozamok nyilvánvalóan emelkednek, azonban befolyik bevétel (legfeljebb a tervezettnél kevesebb), tehát az államadósság újrafinanszírozása támogatást kap.

A jelenlegi európai uniós helyzetben a legfőbb probléma talán nem is a görög helyzet, hanem a különböző mértékben ugyan, de több országot érintő államadósság-finanszírozási kérdőjelek. Azaz hogy − akárcsak most nálunk − a kialakult bizalmi válság közepette nehezen megy az állampapírok nagy tételekben való elsődleges piaci értékesítése, noha erre a visszafizetési kötelezettségek, valamint az újabb és újabb deficitek finanszírozásához égető szükség lenne. Az uniós állampapír-piaci hatások tehát kezdenek "begyűrűzni", ami azzal jár, hogy drágul az államadósság finanszírozása, azaz emelkednek a hozamok.

Már a három hónapos papírnál is szembesülhettünk ezzel, amely pedig a tartott jegybanki kamatnak köszönhetően eddig többé-kevésbé immúnisnak mutatkozott. A 6,3 százalékos átlaghozamnál sokkal idegborzolóbb az ennél extrém mértékkel, 15 ponttal magasabb maximum, s hogy mindez mennyiségcsökkentés mellett alakult ki. Ezek után a hároméves kötvény 7,65 százalékos átlaghozama és mennyiségcsökkentése már nem nagy tragédia. Az pedig, hogy az öt- és tízéves kötvényekből a tervezett mennyiséget értékesítették 7,9, illetve 8,17 százalékos hozam mellett, sőt utóbbiból még nem kompetitív értékesítés is történt, átmeneti fellélegzésre adhat okot.